La guida definitiva al term sheet: tutti i termini e le clausole spiegati
Masterclass sui finanziamenti per startup: Parte nove
Hai presentato il tuo progetto agli investitori e alcuni di loro si sono mostrati interessati. Ora, prima di passare alle trattative concrete, è il momento di imparare tutto quello che c’è da sapere sul term sheet e sulle clausole più utilizzate.
Il term sheet sarà uno dei documenti più importanti che firmerai. Questo documento può determinare quanto ti farà piacere vedere crescere la tua startup, perché definisce i termini fondamentali del tuo deal con gli investitori. 👈
Il problema è che, quando riceverai il tuo term sheet, probabilmente sarà la prima volta che ne vedrai uno. La parte dall’altro lato del tavolo, invece, ne avrà già visti a centinaia.
Ecco perché dovresti prepararti al meglio e continuare a leggere per capire tutti i suoi elementi fondamentali.
Questo post è la Parte nove di una nuova Masterclass sui finanziamenti per startup. I finanziamenti sono il carburante con cui funziona ogni azienda. Conoscere tutti gli aspetti dei finanziamenti è quindi essenziale se vuoi che la tua startup abbia successo. Abbiamo cercato una guida sui finanziamenti per startup che fosse compatta ma completa, senza trovarla da nessuna parte, così abbiamo deciso di crearne una noi. Questa è quella guida essenziale.
Te la proponiamo in collaborazione con il più grande acceleratore di startup e scale-up del Belgio, Start it @KBC, che sostiene e promuove oltre 1.000 imprenditori con idee innovative e modelli di business scalabili.
– Jeroen Corthout, cofondatore di Salesflare, un CRM commerciale facile da usare per piccole aziende B2B
Prima di tutto: cos’è un term sheet?
Un term sheet è un documento scritto che include i termini e le condizioni di un deal. Il documento riassume i punti chiave dell’accordo stabilito da entrambe le parti, prima di procedere alla firma degli accordi legali veri e propri e di avviare una due diligence dispendiosa in termini di tempo.
In seguito, il documento fungerà da modello per i team legali incaricati di redigere un accordo definitivo. È però non vincolante, perché riflette soltanto i punti fondamentali e generali dell’accordo.
Per alcuni esempi di modelli di term sheet, dai un’occhiata a ciò che hanno condiviso Y Combinator e Capital Waters.
Su cosa verte la negoziazione del term sheet?
In quanto imprenditore, cerchi di raccogliere il capitale necessario mantenendo il potenziale di guadagno, conservando il controllo e limitando i rischi al ribasso.
Il term sheet riguarda proprio la distribuzione del potenziale di guadagno e del rischio tra le parti. A questo scopo, si possono includere diverse clausole standard. Ogni situazione può essere diversa, ma conoscere queste clausole è già un buon primo passo verso la decisione giusta.
Non dimenticare mai che questo documento è anche un momento chiave per capire chi è davvero il tuo investitore. In base a ciò per cui si batte — o non si batte — puoi farti un’idea precisa della sua posizione.
Abbiamo sottolineato l’importanza del term sheet, rinfrescato la sua definizione e approfondito l’obiettivo della negoziazione del term sheet. Ora esploriamo i diversi concetti, termini e clausole. 🧐
Capire i diversi tipi di azioni
Quando permetti agli investitori di entrare nella tua azienda, hai già costituito l’azienda e quindi creato azioni ordinarie.
Per facilitare l’investimento, emetterai azioni aggiuntive. Nel farlo, potresti voler aggiungere clausole specifiche che giustifichino la creazione di una nuova classe di azioni.
Un esempio potrebbe essere la creazione di una azione di classe B, i cui titolari hanno meno diritti di voto rispetto agli azionisti di classe A (le azioni originarie).
Un altro strumento correlato sono le azioni privilegiate. Sono comunemente utilizzate nel mondo delle startup, perché permettono di stabilire regole di tipo diverso.
Per definizione, hanno un grado di priorità superiore rispetto al capitale ordinario. Questo significa che le azioni privilegiate hanno un diritto maggiore sugli asset dell’azienda rispetto agli azionisti ordinari. In caso di liquidazione, questo può essere molto importante. 😅
Gli investimenti in venture capital vengono generalmente emessi sotto forma di azioni privilegiate; perciò, nel resto dell’articolo daremo per scontato che stiamo negoziando un term sheet per azioni privilegiate.
Comprendere la tabella di capitalizzazione
Una cap table è, in sostanza, una panoramica della capitalizzazione totale dell’azienda.
Solitamente creata e conservata in un foglio di calcolo, la cap table è uno dei documenti più importanti per un’azienda, perché tiene traccia della partecipazione azionaria di tutti gli azionisti e dei titolari di strumenti finanziari dell’azienda, nonché del valore assegnato a questa partecipazione azionaria.
Le cap table devono essere complete e accurate. Devono inoltre includere tutti gli elementi relativi agli stakeholder dell’azienda, come il debito convertibile, le stock option e i warrant, oltre alle azioni ordinarie e privilegiate. Di seguito puoi vedere l’aspetto di una cap table di base.
La tabella mette in evidenza le informazioni di base, come la partecipazione dei fondatori e dei principali investitori.
Termini chiave relativi alla cap table
Come in ogni ambito della finanza, anche la tabella di capitalizzazione utilizza un linguaggio specifico. 🤔
Valutazione
I termini chiave relativi alla valutazione sono:
- Valutazione pre-money – Valutazione dell’azienda prima dell’investimento (ne parleremo più avanti)
- Valutazione post-money – Valutazione dell’azienda dopo l’investimento (ne parleremo più avanti)
- Prezzo per azione – Si calcola prendendo la valutazione post-money e dividendola per il numero di azioni su base completamente diluita (vedi sotto)
Tipi di strumenti finanziari
Come evidenziato nella sezione precedente, non è raro creare un tipo diverso di strumento finanziario per un investimento.
Poiché la cap table deve essere completa ed esaustiva, elencheremo i tipi di strumenti finanziari più comuni con i link alle relative definizioni. Per il resto dell’articolo, è più che sufficiente ricordare le azioni ordinarie, le azioni privilegiate e le stock option.
Numero di azioni
Il numero di azioni è importante, perché costituisce il denominatore per diversi aspetti dell’analisi della cap table.
- Azioni autorizzate – Prima di emettere azioni, queste devono essere autorizzate dal consiglio di amministrazione dell’azienda. Per azioni autorizzate si intende il numero di azioni autorizzato per l’emissione attuale e futura (l’importo dovrebbe essere sufficiente per le emissioni future, per esempio per l’emissione di opzioni).
- Azioni in circolazione – È il numero totale di azioni che sono state emesse (quindi un sottoinsieme delle azioni autorizzate). Non comprende le opzioni che non sono state assegnate, né quelle che non sono state esercitate, perché le azioni vengono emesse solo quando le opzioni vengono esercitate (da qui la necessità di disporre di un numero sufficiente di azioni autorizzate).
- Azioni su base completamente diluita – È un calcolo che converte tutte le opzioni assegnate, le restricted stock, i warrant e la parte restante del pool di opzioni in un numero di azioni che rappresenta un conteggio teorico, come se tutti questi strumenti in essere fossero stati assegnati ed esercitati.
Comprendere le clausole chiave di un term sheet
La maggior parte delle persone ti dirà che un investimento è determinato da due termini chiave: valutazione e investimento.
Ma poiché gli investitori cercano di ridurre al minimo il rischio e, al tempo stesso, di creare le condizioni per ottenere il miglior rendimento possibile, vengono aggiunte diverse clausole. Queste hanno un impatto enorme sull’operazione.
Un’operazione con una valutazione più bassa, ma con condizioni migliori, può spesso essere l’affare migliore. 👈
Le clausole chiave di un term sheet possono essere raggruppate in quattro categorie: economia dell’operazione, diritti e protezione degli investitori, governance, gestione e controllo, nonché exit e liquidità.
1. Economia dell’operazione: chi ottiene cosa?
La logica alla base della raccolta di investimenti esterni è spesso questa: meglio avere una fetta più piccola di una torta più grande che una fetta grande di una torta piccola.
Ora, per proteggere questa fetta della torta potenzialmente grande, devi tenere sotto stretta osservazione l’economia dell’operazione. 🧐
Oltre a valutazione, conversione e pool di opzioni, gli investitori ricorrono anche a clausole speciali per limitare il rischio di perdita e garantire un certo rendimento, come la liquidation preference, le participating preferred e i dividendi.
Fai attenzione a questo tipo di condizioni e non dimenticare che il tuo ultimo term sheet influenzerà anche il prossimo round di finanziamento.
a. Dimensione totale del round
Uno dei primi elementi, e uno dei più importanti, del term sheet è l’importo dell’investimento.
In genere, il term sheet specifica gli importi per ciascun investitore (lead, non-lead).
b. Valutazione
Il prossimo elemento nell’elenco è la valutazione.
L’inizio di qualsiasi negoziazione consiste nell’assicurarsi che entrambe le parti stiano parlando della stessa cosa. Quando si parla di pre-money e post-money, però, non è sempre così semplice.
Valutazione pre-money e post-money
La differenza fondamentale tra pre-money e post-money riguarda il momento di riferimento.
Pre-money indica il valore della tua azienda, escludendo il finanziamento che stai raccogliendo.
Post-money indica il valore della tua azienda subito dopo aver ricevuto l'investimento.
Supponiamo ora che tu stia cercando un investimento di 500.000 $ per la tua azienda e decida che la tua azienda vale 1.000.000 $. Se questo valore di 1.000.000 $ si riferisce alla valutazione pre-money, significa che dopo l'investimento conserverai due terzi delle quote. Se invece si riferisce alla valutazione post-money, dopo l'investimento conserverai soltanto la metà delle quote.
Nella tabella qui sotto, le valutazioni pre-money e post-money sono indicate in grassetto.
c. Conversione
Le azioni privilegiate hanno più valore delle azioni ordinarie, perché conferiscono determinati diritti. Uno di questi è il diritto di conversione.
Il diritto di conversione è il diritto di convertire le azioni privilegiate in azioni ordinarie.
Il rapporto secondo cui avviene questa conversione è il tasso di conversione (ad esempio, 2:1).
Esistono due tipi di diritti di conversione: facoltativi e obbligatori.
Conversione facoltativa
I diritti di conversione facoltativa consentono al titolare di convertire le proprie azioni privilegiate in azioni ordinarie (inizialmente su base uno a uno).
Supponiamo che un investitore detenga un investimento di 1 milione di dollari con una liquidation preference non partecipativa pari a 2x, che rappresenta il 25% delle quote in circolazione della tua azienda. Se l'azienda viene venduta per 50 milioni di dollari, all'investitore spetterebbero i primi 2 milioni grazie alla sua liquidation preference.
Se però l'investitore scegliesse di convertire le proprie quote esercitando i diritti di conversione facoltativa, riceverebbe 12,5 milioni di dollari. 😯
I diritti di conversione facoltativa sono in genere non negoziabili.
Conversione obbligatoria
I diritti di conversione obbligatoria impongono al titolare di convertire le proprie azioni in azioni ordinarie al verificarsi di eventi prestabiliti, come un'IPO. La conversione avviene automaticamente: per questo a volte viene chiamata anche “conversione automatica”.
d. Option pool
Il prossimo elemento è la dimensione dell'option pool, direttamente collegata alla valutazione.
Uno strumento fondamentale per attirare talenti nel mondo delle startup consiste nel condividere il capitale con i propri dipendenti. Gli investitori lo sanno e spesso ti chiedono di creare un option pool piuttosto consistente prima del loro investimento.
Obbligandoti a farlo prima dell’investimento, l’operazione non avrà un effetto diluitivo sugli investitori.
Infatti, poiché viene sottratto alla cap table pre-investimento, avrà un effetto diluitivo sulla tua partecipazione come founder, proprio come una variazione di prezzo.
In questo esempio, mostriamo la differenza tra un investimento di 1 milione di dollari a una valutazione pre-money di 3 milioni di dollari senza option pool e lo stesso investimento con un option pool del 15% creato prima dell’investimento.
Come puoi vedere, creando l’option pool prima dell’investimento, questo viene sottratto direttamente alla quota dei founder.
e. Preferenza di liquidazione
La preferenza di liquidazione stabilisce chi viene pagato per primo e quanto riceve in caso di liquidazione, bancarotta o vendita.
Inserendo le preferenze di liquidazione, i fondi di venture capital cercano di proteggere i propri investimenti dai rischi al ribasso, assicurandosi di recuperare il capitale investito prima di qualsiasi altro azionista.
Immagina ora che un investitore investa 500.000 dollari in azioni privilegiate dell’azienda, con una preferenza di liquidazione pari a 2x.
Se ora l’azienda viene venduta per 2.000.000 di dollari, l’investitore riceverà 1.000.000 di dollari (2x 500.000 dollari) e gli azionisti ordinari divideranno tra loro il restante 1.000.000 di dollari.
Se, per esempio, l’investitore avesse investito 500.000 dollari in azioni privilegiate (2x) e altri 500.000 dollari in azioni ordinarie, che rappresentano il 50% delle azioni ordinarie, avrebbe ricevuto 1.000.000 di dollari grazie alla preferenza di liquidazione e il 50% del restante 1.000.000 di dollari grazie alla sua partecipazione nelle azioni ordinarie. Al momento della vendita, quindi, agli altri azionisti resterebbero soltanto 500.000 dollari, nonostante l’azienda sia stata venduta per 2.000.000 di dollari. 😖
Questo mostra l’impatto di una preferenza di liquidazione sulle azioni privilegiate.
f. Azioni privilegiate partecipanti
Con le normali azioni privilegiate, il titolare delle azioni privilegiate viene pagato per primo. Dopodiché, il resto del prezzo di vendita va agli azionisti ordinari.
Se le azioni privilegiate sono “partecipanti”, si verifica un “doppio prelievo”: le azioni privilegiate partecipanti ricevono anche una quota pro rata dei proventi rimanenti, come se il titolare possedesse una quantità equivalente di azioni ordinarie (come nell’esempio precedente).
Supponiamo che la tua azienda abbia 10 milioni di dollari in azioni privilegiate partecipanti e 40 milioni di dollari in azioni ordinarie. In questo esempio, il 20% della struttura del capitale è costituito da azioni privilegiate e l’80% da azioni ordinarie. Se l’azienda viene venduta per 60 milioni di dollari, gli azionisti con azioni privilegiate partecipanti ricevono innanzitutto 10 milioni di dollari. Sui 50 milioni di dollari rimanenti riceveranno inoltre il 20%, cioè 10 milioni di dollari, per un totale di 20 milioni di dollari. Senza la clausola “partecipante”, invece, avrebbero ricevuto soltanto 10 milioni di dollari.
Nel caso dei dividendi ordinari, le azioni privilegiate partecipanti ricevono a loro volta una quota proporzionale, secondo lo stesso principio.
g. Dividendi
Un modo per garantire un determinato rendimento consiste nel chiedere un dividendo (o un interesse).
Nel caso delle startup, questo dividendo spesso non viene pagato con regolarità. L’investitore ti permette invece di accumulare i dividendi facendo crescere nel tempo il valore delle azioni privilegiate. Alla fine dell’investimento (vendita/IPO), le azioni privilegiate avranno aumentato il loro valore e l’investitore beneficerà del rendimento fisso.
In pratica, la preferenza di liquidazione cresce nel tempo. 📈
2. Diritti e protezione dell’investitore: proteggere il suo investimento
Parlando dell’economia del deal, abbiamo già visto come gli investitori ottimizzano il proprio potenziale guadagno nel deal. Ora esamineremo le clausole utilizzate per proteggere il loro investimento.
La clausola più importante di questa categoria è la clausola anti-diluizione.
La diluizione si verifica quando un’azienda emette nuove azioni e la partecipazione degli azionisti esistenti diminuisce.
a. Diritti anti-diluizione
Con una clausola anti-diluizione, all’azienda viene impedito di diluire gli investitori vendendo azioni a qualcun altro a un prezzo inferiore a quello pagato dall’investitore iniziale.
Esistono due varianti principali: l’anti-diluizione a media ponderata e l’anti-diluizione basata sul ratchet.
Supponiamo per ora di trovarci nella negoziazione di un round di Series A.
Anti-diluizione full ratchet
Il full ratchet significa che, se in futuro un’azienda emette nuove azioni a un prezzo inferiore a quello della Series A, il prezzo della Series A viene ridotto al prezzo più basso.
In pratica, questo significa (nel caso di un full ratchet) che, se l’azienda emette una sola azione a un prezzo inferiore a quello della Series A, il prezzo di tutte le azioni della Series A viene ricalcolato.
Che cosa significa? 🤔
Se il prezzo della Series A viene ricalcolato, cambieranno la partecipazione o il tasso di conversione.
Supponiamo che all’inizio tu abbia un’azienda con 100.000 azioni e un prezzo di 10 $ per azione. Ora emetti 100.000 azioni nella tua Series A al prezzo di 10 $ per azione, per un investimento di 1.000.000 $. Alla fine della Series A, deterrrai 100.000 azioni su un totale di 200.000, che rappresentano il 50% dell’azienda.
Se il prezzo della Series A viene ricalcolato a 9 $ per azione, l’investimento rimane di 1.000.000 $, ma ora corrisponde a 111.111 azioni; la tua partecipazione scende a 100.000 / 211.000, ovvero al 47%.
Anti-diluizione a media ponderata
Una variante utilizzata più frequentemente è l’anti-diluizione a media ponderata. In questo caso, il numero di azioni emesse al prezzo ridotto viene preso in considerazione nel calcolo del nuovo prezzo della Series A.
NCP = OCP * ( (CSO + CSP) / (CSO + CSAP))
- NCP = nuovo prezzo di conversione
- OCP = vecchio prezzo di conversione
- CSO = azioni ordinarie in circolazione immediatamente prima della nuova emissione
- CSP = azioni ordinarie che sarebbero state acquistate se il round non fosse stato un down round (al prezzo della Serie A)
- CSAP = azioni ordinarie effettivamente acquistate perché il round è un down round
L’anti-diluizione basata sulla media ponderata è molto più favorevole ai founder rispetto al full ratchet, perché tiene conto del numero di azioni emesse nel nuovo round. 👈
In genere, ne esistono due versioni: broad-based e narrow-based. L’anti-diluizione basata sulla media ponderata broad-based calcola il numero di azioni in base alla capitalizzazione della società su base completamente diluita. La versione narrow-based tiene conto solo delle azioni ordinarie. Spesso si negoziano anche opzioni intermedie: più ampia è la base, minore sarà l’aggiustamento anti-diluizione e quindi maggiore sarà il vantaggio per i founder.
b. Diritti di prelazione o pro rata
I diritti pro rata o di prelazione danno agli investitori il diritto, ma non l’obbligo, di mantenere invariata la propria percentuale di partecipazione nei round di finanziamento successivi.
Lo fanno consentendo al titolare dei diritti di partecipare proporzionalmente (pro rata) a qualsiasi futura emissione di azioni ordinarie, prima di chi non possiede tali diritti.
Sono chiamati anche diritti di pre-emption, clausole anti-diluizione o diritti di sottoscrizione.
Supponiamo che tu abbia 100 azioni e ne venda 10 a un investitore con diritti di prelazione. Se ora emetti altre 500 azioni, l’investitore avrà il diritto di acquistarne 50 (allo stesso prezzo) prima degli altri.
Il rischio di concederli è che nei round successivi tu possa trovare investitori disposti a entrare nella tua azienda solo se possono acquisire una quota significativa del capitale.
Se a quel punto hai molti diritti pro rata e di prelazione, potresti non essere in grado di offrire questa quota significativa al nuovo investitore.
I diritti pro rata sono molto richiesti nelle startup più promettenti. Questo porta perfino alcuni investitori a vendere tali diritti. Poiché ciò potrebbe far entrare nella compagine azionaria investitori indesiderati, non è raro inserire una clausola che impedisca agli investitori di farlo.
c. Diritto di prelazione (ROFR) e diritti di co-vendita
I diritti di prelazione e i diritti pro rata proteggono l’investitore in caso di un’offerta primaria (una nuova emissione di azioni), offrendo la possibilità di acquistare direttamente dalla società altre azioni.
Il ROFR e i diritti di co-vendita proteggono gli investitori in caso di un’offerta secondaria. Si tratta di offerte in cui vengono vendute azioni già esistenti.
Se un azionista esistente cerca di vendere le proprie azioni, il ROFR offre all’investitore il diritto di acquistarle prima che possano essere vendute a una terza parte.
In genere, il ROFR stabilisce anche che, se l’investitore vuole vendere le proprie azioni, la società ha il diritto di acquistarle prima che vengano offerte a una terza parte.
Con i diritti di co-vendita, il titolare dei diritti può partecipare a qualsiasi operazione secondaria, come la vendita di azioni da parte di altri azionisti.
Questo significa che, se uno degli azionisti principali ha negoziato la vendita delle proprie azioni a un determinato prezzo, il titolare dei diritti può scegliere di aggiungere le proprie azioni al pacchetto in vendita, esattamente alle stesse condizioni dell’operazione.
Serve a proteggere gli azionisti di minoranza, che spesso non hanno la stessa capacità degli azionisti principali di negoziare un accordo vantaggioso.
d. Clausola di no-shop
La clausola di no-shop inclusa nel term sheet serve a impedire all’azienda di chiedere proposte di investimento ad altre parti.
Questo dà potere negoziale all’investitore, perché ti impedisce di guardarti intorno alla ricerca di condizioni migliori.
La clausola di no-shop è piuttosto standard, ma è importante prestare attenzione alla durata. 🕚 Non vuoi che la clausola di no-shop duri troppo a lungo, perché potrebbe permettere all’investitore di prendersi molto tempo per la due diligence e di tirarsi indietro all’ultimo momento (non dimenticare che un term sheet non è vincolante).
3. Gestione e controllo della governance: chi detiene il controllo
Quando si stabiliscono le regole dell’investimento attraverso il term sheet, uno degli aspetti fondamentali è chi detiene il controllo dell’azienda.
I termini principali a cui prestare attenzione sono i diritti di voto, i diritti relativi al consiglio di amministrazione, i diritti all’informazione e il vesting dei founder.
a. Diritti di voto
I diritti di voto sono i diritti di un azionista di votare sulle questioni relative alla gestione dell’azienda.
Questa clausola del term sheet indica come sono suddivisi i diritti di voto tra i diversi strumenti (A, B, Preferred). Definisce inoltre per quali operazioni societarie è richiesta una maggioranza di voto.
Tra le altre cose, possono includere:
- Modifiche allo strumento azionario
- Emissione di titoli
- Rimborso o riacquisto di azioni
- Dichiarazione o distribuzione di dividendi
- Modifica del numero di membri del consiglio di amministrazione
- Liquidazione dell’azienda, inclusa la vendita
- Stipula di contratti o leasing rilevanti
- Budget di spesa annuali ed eccezioni
- Modifiche allo statuto o all’atto costitutivo
A seconda di come viene definita la maggioranza di voto su questo tema, il titolare dello strumento può bloccare una qualsiasi delle azioni elencate sopra.
Chiariamo con un esempio. 🤓
Supponiamo che il term sheet relativo a un’operazione con azioni privilegiate stabilisca che per le azioni elencate sopra sia necessaria l’approvazione di una maggioranza delle azioni privilegiate.
Questo significherebbe che i tuoi azionisti privilegiati hanno diritto di veto sull’emissione di nuovi titoli, sulla modifica del numero di azioni, sulla distribuzione di dividendi, sulla vendita della tua azienda e così via.
I diritti di voto possono anche stabilire che sia necessaria una maggioranza “ordinaria”, lasciando il potere decisionale nelle mani degli azionisti ordinari (spesso anche le azioni privilegiate hanno diritti di voto ordinari).
b. Diritti relativi al consiglio di amministrazione
Un’altra possibile perdita significativa di controllo riguarda la composizione e il mandato del consiglio di amministrazione.
Un consiglio di amministrazione è un gruppo di persone scelte per rappresentare gli interessi degli azionisti dell’azienda. Il suo mandato consiste nello stabilire le politiche per la gestione e la supervisione dell’azienda e nel prendere decisioni sulle principali questioni societarie.
Le principali decisioni societarie che un consiglio di amministrazione può prendere sono:
- Assumere o licenziare i dirigenti senior
- Dividendi e politiche relative alle stock option
- Remunerazione dei dirigenti
- Stabilire obiettivi generali
- Assicurarsi di avere risorse adeguate a disposizione
La struttura del consiglio e il numero di riunioni possono essere stabiliti dall’azienda nel proprio statuto. È qui che gli investitori potrebbero scegliere di apportare modifiche per assumere un po’ più di controllo sul consiglio.
Un esempio di struttura del consiglio favorevole ai founder è 2-1, con due founder nel consiglio e un investitore. Un esempio più rischioso sarebbe 2-2-1, con due founder, due investitori e un membro indipendente del consiglio. Perché se perdi il controllo del consiglio, di fatto perdi il controllo della tua azienda.
Altre pratiche pericolose possono consistere in disposizioni specifiche che stabiliscono che, per una determinata azione, sia obbligatoria l’approvazione del membro del consiglio nominato dall’investitore. Si può andare dall’approvazione del budget annuale fino a questioni molto operative, come l’apertura di nuove linee di business o l’ingresso in nuovi mercati.
Assicurati di comprendere pienamente l’importanza del processo decisionale del consiglio e l’impatto della struttura e delle disposizioni proposte.
È anche qui che gli investitori mostrano la fiducia che ripongono in te e nel tuo team senior. Più controllo l’investitore cerca di ottenere attraverso il consiglio, più sta cercando di ridurre al minimo il rischio di una cattiva gestione. E, di fatto, di tenerti al guinzaglio.
c. Diritti di informazione
Associati ai diritti del consiglio ci sono i cosiddetti diritti di informazione. Questi impongono all’azienda di condividere regolarmente con gli investitori informazioni sulla propria situazione finanziaria e aziendale.
Nella maggior parte dei casi, i diritti di informazione ti obbligheranno a fornire report gestionali trimestrali con alcuni dati finanziari o gestionali della dashboard. Potrebbero anche obbligarti a fornire bilanci annuali dettagliati entro un determinato periodo dalla chiusura dell’esercizio fiscale.
d. Vesting dei founder
Quando investono, gli investitori vogliono avere delle certezze. Uno dei rischi potenziali è che tu, in quanto founder, ti stanchi dell’azienda e decida di andartene.
Per questo gli investitori cercano costantemente meccanismi per ridurre al minimo il rischio di perdere i founder.
Il vesting delle quote dei founder serve proprio a questo: rende doloroso per un founder lasciare l’azienda, mettendo a rischio le sue quote.
Inoltre, le quote restituite permettono all’azienda di incentivare un sostituto adeguato per il founder che se n’è andato.
Anche se questo può sembrare logico, il diavolo si nasconde nei dettagli. In quanto founder, ovviamente non devi essere trattato allo stesso modo di un dipendente. Se un piano di stock option per dipendenti serve a ricompensare il lavoro futuro, tu hai già fatto molto e dovresti essere ricompensato per questo.
Negozia quindi un programma di vesting che funzioni davvero. Non è irragionevole escludere da questo accordo una parte della tua partecipazione.
Single trigger vs double trigger
Un dettaglio importante di qualsiasi schema di vesting è cosa succede al momento di una vendita. La soluzione più semplice è che, al momento della vendita, tutte le quote maturino immediatamente. Questo viene chiamato anche “single trigger”. 🔫
L’altro approccio prevede che le azioni del fondatore maturino dopo che questi è diventato un good leaver, trascorso un certo periodo di tempo (per esempio 12 mesi). Questo si chiama “double trigger”.
Sebbene il single trigger sia una soluzione interessante per un fondatore, vale la pena prendere in considerazione il double trigger. Quando un potenziale acquirente valuta l’acquisto della tua azienda, probabilmente vuole avere una qualche garanzia che tu rimanga almeno per tutta la durata dell’integrazione dell’azienda.
Non è quindi raro che, al momento del deal, i fondatori rinuncino comunque al loro single trigger per rendere possibile l’operazione.
4. Exit e liquidità: cosa succede quando è il momento di incassare
a. Diritti di drag-along e tag-along
In caso di vendita, l’azienda acquirente vuole generalmente acquisire tutte le azioni. Sebbene l’azionista di maggioranza possa decidere di vendere le proprie azioni e l’intera azienda, non può costringere gli azionisti di minoranza a fare lo stesso senza una clausola specifica o un lungo procedimento legale.
Immagina ora che, in quanto fondatore, tu detenga il 51% delle azioni rimanenti dopo il tuo Series A e voglia vendere la tua azienda a SearchEngine Inc., ma che il tuo azionista VC di minoranza voglia puntare a un ritorno maggiore, bloccando così la vendita.
È qui che entrano in gioco i diritti di drag-along. Impediscono che in futuro un azionista di minoranza possa bloccare la vendita di un’azienda approvata dall’azionista di maggioranza o da un gruppo che rappresenta la maggioranza.
I diritti di drag-along sono utili anche per l’azionista di minoranza, perché garantiscono che lo stesso deal venga offerto a tutti gli azionisti.
Per proteggere ulteriormente l’azionista di minoranza esistono anche i diritti di tag-along. Questi diritti danno all’azionista di minoranza il diritto, ma non l’obbligo, di partecipare a qualsiasi operazione insieme all’azionista di maggioranza. Questo perché gli azionisti di maggioranza sono spesso più capaci di trovare deal favorevoli, dai quali l’azionista di minoranza verrebbe escluso senza questa clausola.
Commento: i diritti di drag-along e tag-along terminano generalmente con una IPO, perché vengono sostituiti dalle normative sui titoli dei mercati pubblici.
b. Diritti di rimborso
Una clausola potenzialmente devastante è la clausola di rimborso.
Con questa clausola, gli investitori hanno il diritto di chiedere il rimborso delle proprie azioni entro una finestra temporale specifica.
È una soluzione ottima per un fondo di venture capital strutturato, che ha una scadenza prestabilita (10-12 anni) entro la quale deve restituire i fondi ai propri limited partner. Questa clausola gli permette di farlo.
Il modo in cui viene applicata, tuttavia, può creare una bomba a orologeria capace di provocare una crisi di liquidità per un’azienda in rapida crescita come una startup.
Poiché il management è costretto a rimborsare i fondi, deve vendere l’azienda in tutta fretta oppure convincere gli azionisti rimasti a mettere a disposizione il denaro in un round di finanziamento improvvisato.
In genere l’azienda pagherà alla parte che richiede il rimborso il maggiore tra il fair market value e il prezzo di acquisto originario maggiorato di un tasso d’interesse (circa il 5%–10%).
La finestra temporale può essere legata a determinati eventi oppure può iniziare dopo un certo numero di anni (in genere 5). La clausola stabilisce inoltre quanto tempo ha l’azienda, una volta verificatosi l’evento, per completare il rimborso e se questo riguarda una frazione o l’investimento completo.
Se hai letto fin qui, ora sei pronto per affrontare le negoziazioni del term sheet.
Seguire le negoziazioni del term sheet può essere stressante, soprattutto se non hai alcun insight su ciò che l’altra parte sta facendo esattamente.
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Ti auguriamo tanta fortuna nel chiudere questo round di investimento! 👊
Facci sapere se hai ancora domande: saremo felici di approfondire! Inoltre, non dimenticare di seguirci la prossima settimana per la Parte dieci (l’ultima!) della nostra masterclass sui finanziamenti per startup: dove trovarli e a cosa prestare attenzione – guida completa! Sarà il riepilogo di tutto ciò di cui abbiamo parlato finora, quindi assicurati di non perdertelo.
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