Quand lever des fonds de capital-risque (et quand ne pas le faire)

Pour qui travaille une société de capital-risque ?

Comme toutes les entreprises, les sociétés de capital-risque ont un client, qui est prêt à payer pour leurs services. Et comme la plupart des entreprises, les sociétés de capital-risque se font concurrence sur la base de la qualité des produits qu'elles fournissent. Comprendre ces deux éléments clés est la clé pour comprendre le secteur.

Les investisseurs des investisseurs

A venture capital firm sells an investment fund to (usually) bigger investors. 💸

Just like other investment funds in the financial industry, the funds have an investment period (2 – 4 years) during which the money is invested and a final closing date (10 years after opening). After this, the fund is closed, all assets are sold, and the money is returned to the clients.

C'est principalement le mandat, qui consiste à investir dans des entreprises privées en phase de démarrage (comme l'investissement dans les start-ups de la fintech), qui distingue les fonds de capital-risque des autres fonds d'investissement.

The quality of the fund is determined by how much money is returned to the clients at the end of the fund. Next to that, it’s also defined by the specific way they achieved this return (through one investment vs many). Pre-IPO investing platforms have also emerged as a new way for individual investors to access early-stage private companies before they go public, providing an alternative to traditional venture capital firms.

Les commanditaires

The clients are the so-called “Limited Partners”, who provide the capital for the investment fund. They of course expect to make a significant return at the end of the fund.

À la différence des actionnaires ordinaires, les commanditaires n'ont aucun pouvoir de décision et n'ont aucune responsabilité envers le fonds en cas de problème. Ils ne font que fournir l'argent.

Les commanditaires sont généralement de grandes institutions d'investissement. Il peut s'agir de fonds de dotation universitaires, de fonds de pension, de compagnies d'assurance, de fonds souverains, de particuliers fortunés ou de grandes institutions financières.

Pour ces grands investisseurs professionnels, le capital-risque est une classe d'actifs au même titre que les actions, les obligations d'entreprises et souveraines ou le capital-investissement. Il est important pour eux d'investir dans toutes les classes d'actifs. Ils recherchent activement la diversification et créent un rendement supérieur à leur indice de référence.

Battre l'indice de référence

The key thing to understand about those benchmarks is that all these professional investors have access to all kinds of investment opportunities. This includes the easiest investment of them all: the stock market (a.k.a. the benchmark). If they go through all this trouble of investing in a VC firm, and are willing to take this additional risk of investing in early-stage companies instead of simply investing in the S&P 500, they do expect some benefits for this additional risk and work.

Starting from the S&P, which is commonly understood to return 7%, many LPs will look to generate excess returns of 5% – 8% from their VC portfolio, hence 12% – 15% per year. 📈

En appliquant ce rendement attendu de 12% par an sur une période de 10 ans, on constate que l'investisseur en capital-risque cherche à obtenir un rendement supérieur à 3,0 fois la taille de son fonds à la fin de celui-ci.

1,12^10 = 3,1 ou 1,15^10 = 4,0

Frais de gestion

En retour, la gestion du fonds de capital-risque est rémunérée par une structure de frais.

Les structures 2% et 20% sont souvent citées en référence. Il s'agit d'une commission de base de 2% par an en fonction de la taille du véhicule d'investissement (par exemple, un fonds de $100 millions donne lieu à $2 millions par an) et de 20% sur tous les fonds retournés au-delà du montant investi (par exemple, un rendement de $200 millions pour un fonds de $100 millions donne lieu à une commission de $20 millions).

In summary, a venture capital firm sells an investment fund to professional investors who expect a return of 12% – 15% per year or 3 – 4x their money back at the end of the fund.

Si vous cherchez plus de détails sur l'économie du secteur du capital-risque, nous vous recommandons cet article d'Andreessen Horowitz.

Comment les sociétés de capital-risque obtiennent-elles leurs rendements ?

Maintenant que nous connaissons l'objectif, la question est de savoir comment les fonds de capital-risque travaillent pour l'atteindre.

Un bon indicateur pour comprendre comment les sociétés de capital-risque cherchent actuellement à satisfaire leurs clients est de regarder ce qu'elles ont fait dans le passé.

Cela signifie qu'il faut examiner la distribution des rendements antérieurs des sociétés de capital-risque. Et comme l'a noté Peter Thiel, ces rendements sont incroyablement asymétriques. Ils ne suivent pas une distribution normale, mais plutôt une distribution en loi de puissance.

Que signifie une distribution de type loi de puissance ?

Have you ever heard of “the winner takes all”, “the long tail”, or the “80 – 20 rule”? They are all manifestations of the Power Law where a small number of companies or initiatives drive the entirety of the result.

Pour en revenir à nos fonds de capital-risque, cela signifie que les performances du fonds sont dictées par un petit nombre d'investissements aux rendements exceptionnels. En d'autres termes, il s'agit des grands gagnants et non d'un portefeuille de performances décentes.

Le graphique suivant, partagé par Andreessen Horowitz, illustre bien ce phénomène : 6% des opérations produisent 60% des bénéfices, tandis que 50% des opérations perdent même de l'argent.

Un exemple fictif

Let’s take what we just learned and imagine that we have a $100m fund, Hermans Ventures 😇. Yup, I got my own fund now!

Assuming that we take a 10% ownership in all the companies we invest in, this means that at the end of the period the aggregated value of all our portfolio companies needs to be $3bn in order for us to be able to return $300m to our LPs. If we fail at doing so, chances are that we won’t be able to raise another fund.

Conformément à la loi de puissance ci-dessus, notre rendement sera déterminé par 10% de nos entreprises. Comme nous sommes une petite équipe, nous n'avons pu investir que dans 20 startups au cours de notre période d'investissement, chacune valant $50m pre-money au moment de l'investissement.

This means that, in order to be successful, 2 companies of ours will need to grow from being worth $50m to at least $1.5bn. 😲 For the rest of our portfolio we can assume that they will return nothing or even result in a loss.

Se concentrer sur les rendements élevés

Notre exemple a montré que, pour réussir, les sociétés de capital-risque doivent rechercher des entreprises capables d'offrir ces rendements magiques de 30 fois. En outre, les facteurs de complication suivants entrent en ligne de compte :

• Vérifier la taille : Les idées et les entreprises doivent devenir suffisamment importantes pour que notre fonds puisse investir suffisamment d'argent pour obtenir un rendement de $300m.
• Délai : Le retour doit être créé dans un délai de 10 ans.
• Propriété : Afin de conserver la propriété de l'entreprise et de ne pas la diluer tout au long de son cycle de vie, nous devons nous assurer que nous pouvons investir au prorata dans les tours de table ultérieurs.

In summary, venture capital firms are highly dependent on big winners and big ideas. They need to be able to get a major return (30x or more) on a large enough bet to be able to return enough money to their clients at the end of the fund period. 💪

Qu'est-ce que cela signifie pour les entreprises en phase de démarrage ?

Maintenant que nous savons pour qui travaillent les sociétés de capital-risque et comment elles tiennent leurs promesses, nous pouvons examiner certains comportements courants dans le secteur et l'impact qu'ils ont sur votre entreprise en phase de démarrage. C'est ce qui déterminera en fin de compte quand lever des fonds de capital-risque pour votre startup et quand rester à l'écart de ces fonds.

De grandes idées sur de grands marchés

As VCs are looking for the next big thing or unicorn, they are looking for companies with large revenue potential (> $100m – $300m). 🚀

Pour avoir la certitude que votre startup produira ces revenus dans les délais souhaités, il est important qu'il y ait également un énorme marché adressable (+$10bn). De cette manière, vous pouvez atteindre le résultat souhaité même avec une faible pénétration du marché.

Faire le gros dos ou rester à la maison

Les sociétés de capital-risque sont très sélectives. Il n'est pas rare que les partenaires n'investissent que dans quelques entreprises par an. Ils doivent tirer le maximum de ces investissements.

Cela signifie également qu'ils doivent être prêts à prendre le risque d'une bonne offre ou d'une bonne affaire dans le présent en échange de la possibilité d'un gain encore plus important dans le futur.

Bien que compréhensible du point de vue d'un portefeuille de capital-risque, cette situation peut évidemment être en contradiction totale avec la situation idéale pour le fondateur, qui est entièrement investi dans une seule entreprise.

Ain’t no time for losers

VCs know that a majority of their bets are bad investments. They also know that it is all about super fueling those winners to the top. Obviously, they can’t predict this at the time of investment, but as the investment shows signs of weakness a VC can quite abruptly decide that it is no longer worth her time.

Ce n'est certainement pas le cas pour toutes les sociétés de capital-risque, car on peut également faire valoir que les fondateurs d'une société peu performante peuvent être les fondateurs de la prochaine grande entreprise. Il n'en reste pas moins qu'il existe une nette tendance à accorder plus d'attention aux gagnants.

Peter Thiel has criticized the VC industry in the past by making the observation that most VCs spend 80% of their time on “the losers” instead of on the winners.

Il n'est pas rare que les conseils d'administration des entreprises prospères se développent rapidement, car de plus en plus d'associés principaux y assistent, tandis que dans les entreprises moins prospères, du personnel subalterne est employé pour assister aux réunions du conseil d'administration.

Grandir, grandir, grandir !

Returns need to happen and they need to happen fast. Getting to unicorn valuations within a 10 year period requires a lot of growth. 🦄

Cela peut conduire les investisseurs à tout sacrifier à la croissance du chiffre d'affaires, en poussant les entreprises trop fort ou trop tôt. Cela peut également avoir des effets secondaires désagréables :

• Des taux d'absorption élevés sans aucun souci de rentabilité
• Pas de temps pour résoudre les petits problèmes, ce qui entraîne de gros problèmes à terme
• Acquérir une croissance à perte, sans aucune indication que la startup sera en mesure de récupérer la différence.

High growth firms have recently been very successful at raising large amounts of capital, as the investment world was hungry for growth. 🤑

Toutefois, à mesure que nombre de ces entreprises à croissance rapide arrivent à maturité, des questions commencent à se poser sur leur potentiel futur en termes de rentabilité. Tout le monde ne peut pas être Amazon et continuer à se concentrer sur la croissance pendant plus d'une décennie. À un moment donné, une entreprise doit réaliser des bénéfices, ce qui exige un état d'esprit et une orientation totalement différents.

Just look at the investor community’s reaction to the recent IPOs of Uber and Lyft to see how public market investors can react sceptically to the VC ethos of putting growth above everything.

Prendre plus d'argent

Finding new deals is hard, so once a deal seems to start becoming a success, it is in the best interest of the VC to allocate as much capital as possible in the company. 💰

Bien entendu, pour chaque dollar supplémentaire investi, la valeur attendue au moment de la sortie doit également augmenter.

This can lead to founders getting overly diluted, or to companies being pushed too hard to get an outsized valuation in order to provide enough return. 😔

Que faut-il se demander pour savoir quand lever des fonds de capital-risque ?

La mobilisation de capital-risque n'a certainement pas que des inconvénients et il existe de nombreux cas d'investissement en capital-risque qui sont excellents. Plus important encore, de nombreuses entreprises n'existeraient pas si elles n'avaient pas la capacité de lever d'importants montants de capitaux, car c'est la clé du succès de leur activité.

So in order to understand when to raise VC money and if venture capital is at all right for your business, we have created a list of questions you can ask yourself. 🤔

Don’t worry if raising venture capital does not seem right for your business. There are a lot of great companies with very wealthy founders that did not raise any venture funding with their companies.

Besides, let’s not forget that we just listed 9 great sources of startup funding, of which venture capital was only one. 👈

Does your startup classify as a “potential big win”?

Avez-vous un marché potentiel de $10 milliards d'euros ?

Votre entreprise pourrait-elle atteindre un chiffre d'affaires annuel de +$100 millions d'euros dans un délai de 7 à 8 ans ?

Et si oui, que faudrait-il faire pour y parvenir (géographies, marchés verticaux, marchés) ?

Votre entreprise est-elle incroyablement évolutive ?

L'ajout de nouveaux clients augmente-t-il à peine la complexité de votre entreprise ?

Avez-vous un coût supplémentaire relativement faible à proposer à des clients supplémentaires ?

Do you have a product that is pretty much “plug and play” across markets?

Votre produit est-il prêt et l'argent est-il le principal obstacle à l'obtention d'une part de marché ?

Votre entreprise a-t-elle besoin de s'agrandir pour réussir ?

Vous gérez une place de marché, un fournisseur de micro-mobilité ou toute autre entreprise qui bénéficie grandement de l'échelle ?

L'économie de votre unité dépend-elle fortement du choix de la bonne échelle ?

Ou bien avez-vous besoin d'un investissement initial important avec la promesse d'une grande évolutivité à l'avenir ?

Cela vous dérange-t-il de céder le contrôle ?

Pensez-vous qu'il est préférable d'avoir 10% de l'entreprise avec des fonds de capital-risque que d'avoir 80% de l'entreprise sans fonds de capital-risque ?

Cela ne vous dérange pas de traiter avec des investisseurs professionnels et de leur rendre des comptes ?

Êtes-vous prêt à vendre ou à entrer en bourse dans les 5 à 10 prochaines années ?

Êtes-vous prêt à démarrer et à préparer votre entreprise à une sortie dans les délais impartis par la société de capital-risque ?

Cela vous dérangerait-il de diriger une entreprise publique, avec tout ce que cela implique en termes de contrôle public ?

Ou êtes-vous prêt à vendre à un autre acteur du secteur ou à un sponsor financier à un moment donné ?

Cela vous dérange-t-il de n'avoir qu'une influence limitée sur la décision de sortie ?

Que dois-je faire si ma startup n'est pas adaptée au capital-risque ?

Maintenant que vous savez quand lever des fonds de capital-risque, il se peut que vous découvriez que le capital-risque n'est pas adapté à votre entreprise.

First of all, don’t worry, you are in great company! 😃 There are many great firms, with founders that are doing very well, without taking on any venture capital investment.

Votre première option est de ne pas prendre de financement du tout et de laisser l'entreprise financer votre croissance.

This is often referred to as bootstrapping or running a capital efficient business and it has a number of clear advantages. 👇

• Il faut se concentrer immédiatement sur la génération de revenus et donc sur la détermination de ce qu'un client est prêt à payer.
• It’s more resilient to economic downturns.
• Vous conservez la propriété et le contrôle de votre entreprise.

En fait, pour beaucoup d'entreprises de niche, l'efficacité du capital fait de vous une cible de rachat plus attrayante car, contrairement aux entreprises financées par le capital-risque, il y a plus de chances de trouver un accord qui soit bénéfique pour toutes les parties prenantes.

D'excellentes ressources sur le bootstrapping

Just take a look at the following “bootstrapping to exit” list from Sramana Mitra.

There are many great sources on how to bootstrap your way to success, but we couldn’t resist to list a few tips:

• Se concentrer sur une croissance rentable dès le départ
• Évaluer soigneusement chaque dépense
• Devenez une star en générant de la publicité à faible coût
• Devenir très bon en matière de recrutement et ne recruter que lorsque c'est nécessaire

Pour plus d'inspiration, jetez un coup d'œil à quelques excellentes études de cas agrégées par Basecamp.

And if you do need additional capital to grow your business, perhaps another funding source is right for you. Just go back to our previous episode and take a look at the 9 common types of funding. 👈

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Will you raise VC money or not? 🤔 We hope we helped you to answer this question with a bit more background and confidence.

May you find the right path and build an awesome company! 👊

Let us know if you have any questions left; we’ll be happy to elaborate! Also, don’t forget to tune in next week for Part Four in our Startup Funding Masterclass: Startup Funding Rounds!

Vous pouvez également consulter ce résumé de la Masterclass sur le financement des startups.

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